Aktien Analysen: Bear Stearns Pleite hätte verhindert werden können

DIEBSTAHL DES JAHRHUNDERTS? In den beiden letzten Tagen fanden die Anhörungen zur Bear Stearns Übernahme vor dem Wirtschaftsausschuss Präsident Bushs statt. Abgesehen davon, dass es erschreckend ist, wie wenig Ahnung manche sogenannten Wirtschaftsexperten der Politik haben, kamen einige interessante Fakten zum Vorschein. Der Grund für die Pleite Bear Stearns war letztlich ein Run auf die Bank, wie es zuletzt in der Weltwirtschaftskrise 1929-1932 passierte. Anleger zogen ihre Einlagen ab, Geschäftspartner verweigerten Geschäftsabschlüsse und Partnerbanken verweigerten Kredite. Bear Stearns hatte nach der Pleite seiner beiden Hedgefonds im Sommer 2007 unter besonderer Aufsicht der SEC gestanden und musste besonders hohe Kapitalrücklagen bilden. Diese Erfordernisse wurden von Bear Stearns weit übererfüllt. Ende Januar hatte Bear Stearns statt der erforderlichen 8 Mrd. USD sogar 22 Mrd. USD angehäuft. In der Woche Mitte März schmolz diese Rücklage schrittweise auf 12 Mrd. USD, um am Donnerstag um weitere 10 Mrd. USD auf 2 Mrd. USD reduziert zu werden. Ursache für die Panik unter Kunden und Geschäftspartnern waren Gerüchte. Zugegeben, es ist nicht schwer, mitten in der Finanzkrise schlechte Meldungen über eines der angeschlagenen Unternehmen zu verbreiten. Aber ohne das Gerücht, das hat die Anhörung aufgezeigt, wäre Bear Stearns heute noch im Geschäft. Man würde nun vermuten, dass sich Bear Stearns bei der US-Notenbank Fed zu günstigen Zinsen refinanzieren kann. Bear Stearns würde einen Teil der im Bestand befindlichen Immobilienderivate im Wert von rund 300 Mrd. USD als Sicherheit hinterlegen und bekäme im Gegenzug Bargeld, mit dem weitere Kapitalabflüsse ausgezahlt werden könnten. Der Kredit wird dann zum Diskontsatz (damals noch 3,5%, heute 2,5%) verzinst. Doch in den USA haben nur einige Geschäftsbanken das Privileg, dieses „Diskontfenster“, wie es genannt wird, zu nutzen. Bear Stearns hat diese Möglichkeit nicht, stattdessen muss Bear Stearns sich an J.P. Morgan wenden. J.P. Morgan würde dann die Sicherheiten nehmen und an die Fed weitergeben, als Sicherheit für den Kredit, der dann zu einem leicht höheren Zins an Bear Stearns weitergegeben würde. Der Diskontsatz ist stets etwas höher als der Marktzins. Alle Banken bevorzugen es daher, sich am Markt zu refinanzieren. Wenn eine Bank das Diskontfenster in Anspruch nimmt, dann zeigt diese Bank, dass sie wo anders keine Kredite mehr erhält. Das ist ein schlechtes Zeichen und man vermeidet daher das Diskontfenster und nutzt es nur im wirklichen Notfall. J.P. Morgan wollte aufgrund der angespannten Finanzmarktlage unter keinen Umständen das Diskontfenster zur Refinanzierung in Anspruch nehmen. Als also der Anruf von Bear Stearns CEO Alan Schwartz J.P. Morgans Chef Jamie Dimon am Donnerstag Abend erreichte, mit der Bitte um ein paar Milliarden Kredit, sagte J.P. Morgan schriftlich mit folgender Formulierung zu: Der Kredit wird für „bis zu 28 Tage“ zur Verfügung gestellt. Als Kreditnehmer würde ich genau wie Alan Schwartz daraus lesen, dass ich bis zu 28 Tage Zeit habe, die Milliarden zurück zu zahlen, aber auch schon vorzeitig den Kredit ablösen kann. Doch bereits am Freitag informierte Dimon Bear Stearns über seine Interpretation der Formulierung: Aufgrund der kurzen Zeit habe er aus J.P. Morgan Sicht erst einmal zugesagt, bis zu maximal 28 Tage das Geld verleihen zu können. Nachdem sich aber am Freitag der Run auf Bear Stearns ausweitete, habe man beschlossen, das Geld bis Sonntag Abend bereits zurückzufordern. Damit war Bear Stearns insolvent, wenn nicht bis Sonntag Abend ein neuer Financier gefunden würde. Und ein solcher war nicht in Sicht. Also gingen Schwartz und Dimon gemeinsam zur SEC (US-Börsenaufsicht), die wiederum die Notenbank (nicht den Chef Bernanke, sondern den New Yorker Vertreter Geither) und den Finanzminister (Henry Paulson) einschaltete. Es wurde schnell offensichtlich, dass eine Insolvenz von Bear Stearns die Einlagen der Kunden zu einem Großteil ausradiert hätte. Einen Einlagensicherungsfonds oder ähnliches, wie es in Deutschland inzwischen üblich ist, gibt es in den USA nicht. Übrigens, nur der Vollständigkeit halber: Auch in Deutschland ist Ihr Vermögen bei den Banken nicht voll abgesichert. Die Versicherungssummen sind zwar exorbitant hoch, aber das lässt sich nur umsetzen, wenn einzelne Banken pleite gehen. Bei einem kollabierenden Finanzsektor wäre nicht genug Geld in den Sicherungsfonds, um alle Anlegergelder auszuzahlen. Doch zurück zur USA: Hier befürchtete man, dass eine Pleite von Bear Stearns zu einem Run auf das gesamte Bankensystem führen könnte. Insbesondere Ausländer, die inzwischen große Vermögen bei US-Banken ausweisen, würden ohne Rücksicht auf den Wechselkurs ihre Gelder ins Heimatland abziehen. Eine Pleite musste also verhindert werden. So suchte man potentielle Käufer für Bear Stearns. Nach kurzer Zeit zeigte sich, das lediglich J.P. Morgan dazu in der Lage sein könnte. Alle anderen hatten inzwischen, von der Liquiditätskrise gebeutelt, zu schwache Bilanzen. Immerhin mussten Verpflichtungen in Höhe von 300 Mrd. USD in die Bilanz aufgenommen werden, ohne das Eigenkapital entsprechend zu stärken. J.P. Morgan stellte die Bedingung, dass die Fed eine Ausfallbürgschaft für 30 Mrd. USD der Immobilienderivate Bear Stearns übernehmen solle. Als Übernahmepreis wurde eher willkürlich, wie die Befragung zeigte, ein Aktienpreis von 2 USD festgelegt. Willkürlich, weil für eine bessere Berechnung keine Zeit vorhanden war. Eine Woche später wurde der Übernahmepreis aufgrund genauerer Berechnungen auf 10 USD je Aktie angehoben. Soweit die Fakten. Folgende Zusammenhänge sorgen für Misstrauen: Vor einem Jahr wollte J.P. Morgan noch Bear Stearns für 170 USD je Aktie kaufen, die Vorstellungen lagen jedoch zu weit auseinander, so dass der Deal nicht zustande kam. Nur ein Jahr später erhält J.P. Morgen das Unternehmen praktisch geschenkt. Die wichtigste Frage ist nun, herauszufinden, wer das Gerücht über die drohende Insolvenz, in den Markt gebracht hat. Stellt es sich heraus, dass dies aus dem Hause J.P. Morgan geschah, dann wird aus dem Wirtschaftsskandal ein handfester Wirtschaftskrimi mit dem Titel: „Der Diebstahl des Jahrhunderts“. SYSTEMKRITIK ODER UNFÄHIGE MENSCHEN? Ungeachtet dessen aber lohnt sich ein Blick auf die Beteiligten. Beginnen wir mit meinem besonderen Freund Ben Bernanke. Nachdem ich in der vorigen Ausgabe des Heibel-Tickers ungewohnt scharf mit ihm zu Gericht zog, habe ich mir seine Kommentare besonders gut angehört. Und ich komme zu dem Schluss: Der Junge hat keinen Schimmer! Als Notenbankchef obliegt ihm die Stabilisierung der US-Konjunktur und dazu hat er einen Mitarbeiterstab, der nichts anderes tut, als die Finanzmärkte zu beobachten. Wenn irgendwo Probleme auftauchen, dann sollte er sich überlegen, was weiter passieren könnte. Nachdem also im Sommer 2007 zwei Hedgefonds von Bear Stearns pleite gingen (ich schrieb damals ausführlich darüber), sollte man sich als oberster Währungshüter doch einmal ein paar Minuten Zeit nehmen, um darüber nachzudenken, was passieren würde, wenn ein Unternehmen wie Bear Stearns einmal nicht mehr ausreichend Liquidität haben sollte, um solche Überraschungen zu stemmen. In der Anhörung vor dem US-Wirtschaftsausschuss war es aber nicht zu übersehen, wie stolz er auf die kreativen Fähigkeiten war, die er und sein New Yorker Stellvertreter an den Tag legten, um spontan auf die Bear Stearns Pleite zu reagieren. Einer der Senatoren zählte eine Reihe von Ereignissen auf, von denen jedes einzelne die Alarmglocken eines obersten Währungshüters hätte anschlagen müssen, doch Bernanke war stolz darauf, völlig unvorbereitet diese Krise gemeistert zu haben. Damit hat sich meine Kritik bestätigt: Als Steuermann einer Währung muss man vorausschauend agieren und nicht auf Katastrophen reagieren. Bernanke ist der falsche Mann für die US-Notenbank. Schlimmer noch, eine frühere Zinssenkungen (wie von Ihrem Autor mehrfach gefordert) oder eine frühere Öffnung des Diskontfensters für alle Kreditinstitute hätte eine Bear Stearns Pleite verhindern können. Nun ja, inzwischen ist das Diskontfenster für alle Kreditinstitute offen, dies wurde am Sonntag Abend nach der erfolgreichen Rettung Bear Stearns vermeldet. Der Leitzins ist von 3% auf 2,25% gesenkt worden, der Diskontsatz von 3,5% auf 2,5%. Liquidität ist nun genug vorhanden im Markt. US-REGIERUNG EBENFALLS ZU LANGSAM Fannie Mae und Freddie Mac haben nur eine einzige Aufgabe: Sie sollen den Immobilienmarkt der USA stabilisieren, indem sie Hypothekendarlehen ausgeben und den lokalen Hypothekenbanken als Versicherung dienen. Doch seit die republikanische Bush-Regierung 2003 die Buchhaltung dieser demokratischen Hilfsorganisation für minderbemittelte Hausbauer umgegraben und dabei Bilanzierungsunregelmäßigkeiten gefunden hat, ist diese Kompetenz der beiden halbstaatlichen Institutionen stark beschnitten worden. Vor dem Hintergrund einer boomenden Wirtschaft mit einem historisch niedrigen Leitzins von 1% hatte der Immobilienmarkt auch ohne die Hilfe dieser Organisationen wachsen können. Die Fed hat Häuslebauer sogar noch ermutigt, die billigen Kredite in Anspruch zu nehmen. Hätte eine kompetente Überwachung des Immobilienmarktes nicht erkennen müssen, dass Probleme anstehen, wenn die 2 Jahre Tilgungsfreiheit auslaufen und die Anpassung des Kreditzinses anstehen? Keine Spur. Einen Steuermann gibt es auch in der Regierung nicht. Vielmehr ist man nun stolz darauf, dass in Folge der Bear Stearns Pleite die Kompetenzen von Fannie und Freddie wieder auf das frühere Niveau ausgeweitet wurden. Ihr Autor hat dies ebenfalls seit vergangenem Herbst gefordert. DIE US-BÖRSENAUFSICHT SEC Als dritte staatliche Institution war auch die SEC beteiligt. Inzwischen ist bekannt geworden, dass zwei Vorstandspositionen der SEC durch Bush nicht neu besetzt wurden. Chef der SEC, Christopher Cox, ehemaliger Senator und damit eher Politiker als Finanzmarktexperte, hielt sich aus den Fachdiskussionen tunlichst heraus. Dabei wäre die SEC die allererste Institution, die in ihrer Aufsichtsfunktion die Probleme von Bear Stearns hätte erkennen müssen. Sämtliche Transaktionen des Bankensektors werden mit sekundengenauem Zeitpunkt an die SEC gemeldet, dort muss man allein schon vom ansteigenden Handelsvolumen schließen können, dass etwas sich zuspitzt. Ein Senator hat das Put-Volumen der Vortage aufgezählt: Es pendelte in den einstelligen Tausendern pro Tag in der Vorwoche, stieg dann ab Montag sprunghaft bis auf 50.000 am Mittwoch an, um am Freitag mit 150.000 seinen höchsten Stand zu haben. Dennoch behauptete SEC-Chef Cox, bis Donnerstag keine Ahnung von der drohenden Pleite Bear Stearns gehabt zu haben. FAZIT: Nun wird der Ruf nach noch mehr Kontrolle, noch mehr Macht für die Fed, noch mehr Regulierungen laut. Doch in meinen Augen hatte Bernanke die Informationen und die Mittel, um frühzeitig mit Zinssenkungen gegenzusteuern. Bushs Regierung hatte nicht nur die Mittel, durch eine Ausweitung der Kompetenzen von Fannie Mae und Freddie Mac frühzeitig den Immobilienmarkt zu stabilisieren, nein, Bush hat die Liquiditätsknappheit sogar selber verursacht, indem er den beiden Organisationen übermäßig harte Restriktionen auferlegen ließ. Und Cox ist im Sekundentakt über die Kapitalströme an den Börsen informiert und hat bis Donnerstag nicht erkannt, dass ein Run auf Bear Stearns stattfindet? Da ist schon eine Menge Ignoranz, Fahrlässigkeit oder vielleicht sogar Dummheit im Spiel, finden Sie nicht? Ich nenne die drei Jungs von nun an „die drei Fragezeichen“. Wie ich bereits letzte Woche sagte: Solange diese drei Fragezeichen im Amt sind, werden die Finanzmärkte kein Vertrauen in das US-Finanzsystem mehr fassen. Es sind zwar inzwischen weitreichende Schritte umgesetzt worden, aber unser Papiergeldsystem fußt auf Vertrauen und das können diese drei Fragezeichen und ihre Vertreter nicht ausstrahlen. VERSCHÄRFUNG DER PROBLEME DURCH DIE FEHLENDE UPTICK RULE Ja, es geht ans Eingemachte heute. Auch über dieses Thema habe ich schon häufig geschrieben und ich möchte es heute nochmals aufgreifen, um zu zeigen, wie die aktuelle Finanzkrise tatsächlich hausgemacht ist. Wie Sie wissen, kann man Aktien kaufen und dann verkaufen. Man kann Aktien aber auch zuerst verkaufen und später kaufen. Man spekuliert dann darauf, dass der Kurs in der Zwischenzeit fällt, damit man später weniger für die Aktien ausgeben muss, als man heute eingenommen hat. In der Zwischenzeit ist man „short“, hat also eine Lieferverpflichtung für die bereits verkauften Aktien. Jetzt könnte man als kapitalstarker Anleger, beispielsweise ein Hedgefonds, hergehen und Puts auf eine Aktie kaufen, nehmen wir einfach einmal Bear Stearns. Denn Bear Stearns hatte bekanntermaßen Probleme und manövrierte sich mehr recht als schlecht durch diese Krise. Es wäre nun ein leichtes für den Hedgefonds, nun plötzlich eine große Anzahl Aktien von Bear Stearns zum Verkauf zu stellen, obwohl er sie nicht hat. Man nennt dies einen Leerverkauf. Verkaufen, ohne die Aktien zu besitzen. Wenn das Volumen nur groß genug ist, dann wird der Aktienkurs von Bear Stearns irgendwann anfangen zu fallen. In diesen Kursverlust hinein werden dann noch ein paar ordentliche Verkaufspakete geworfen, so dass der Kurs schneller fällt, als irgendjemand, trotz Realtime-Vernetzung, sich eine fundierte Meinung über die Gründe des Ausverkaufs bilden und gegensteuern kann. Der Kurs würde also innerhalb von wenigen Minuten stark einbrechen. Nun gibt es aufgrund der weltweiten Vernetzung in aller Welt Anleger, die mit ihrem Zeigefinger Millionenbeträge an der NYSE verschieben können. Wenn dem einen oder anderen der Kurssturz zu heftig wird, dann wird erst geschossen und dann gefragt: Es wird verkauft. Der Kurs bricht also weiter ein. Auf der Suche nach Gründen für diesen Kurssturz werden nun Vermutungen geäußert, die schnell zu Gerüchten werden können. Und wenn dann erst ein Gerücht gefunden wurde, das nicht schnell genug oder glaubhaft dementiert werden kann, dann gibt es kein Halten mehr. Bear Stearns Kurs fällt haltlos in den Keller und Anleger fürchten das Schlimmste. Es folgt ein Run auf die Bank. Die Bank geht in die Insolvenz. LEERVERKÄUFE ALS SPIEL VON SPEKULANTEN IN WELTWIRTSCHAFTSKRISE Während der Weltwirtschaftskrise 1929 bis 1932 war das ein beliebtes Spiel von Spekulanten. Als Reaktion auf diese Machenschaften wurde die Uptick-Rule eingeführt. Diese Regel besagt, dass ein Leerverkauf nur auf einen Kursanstieg folgen kann. Es wird also verhindert, dass durch Leerverkäufe die Kurse schneller fallen, als potentielle Käufer am Markt erscheinen können. Einfach und sinnvoll, nicht wahr? Nun, die Bush-Regierung, in ihrer unendlichen Weisheit und in ihrem Wahn zur Deregulierung hat die Uptick-Rule im Sommer 2007 einfach so gestrichen. Okay, es war der von Bush eingesetzte SEC-Chef und Vollblutpolitiker Cox, der dafür gesorgt hat – er hat die Regel vermutlich bis heute nicht verstanden. Mir liegen leider keine Fakten vor, aber in den Tagen vor dem Run auf Bear Stearns brach der Kurs stärker ein, als bei den anderen Brokern. Man müsste nun den genauen zeitlichen Ablauf mit dem Aufkeimen der Gerüchte abgleichen, aber das wird wohl kaum möglich sein. Sie sehen jedoch, dass es nicht allein das Missmanagement von Bear Stearns war, das zu der Pleite geführt hat, sondern dass auch eine Reihe anderer, nachteiliger Umstände mit verantwortlich war. Wie immer also bei Katastrophen: Es war die Folge von einer ganzen Reihe von schlechten Ereignissen. {weiter[40|9]}